Goldman Sachs: is ASR te ver gegaan met aankoop Generali?
Is de aankoop van Generali Nederland een stap te ver voor ASR? Die vraag stellen analisten van Goldman Sachs hardop in een nieuw rapport over de verzekeraars uit de Benelux. ASR krijgt een ronduit negatieve bespreking: de verzekeraar krijgt een verkoopadvies. NN komt er beter vanaf.
ASR ASRNL€33,14-1,40% is recent behoorlijk op overnamepad geweest. De verzekeraar, sinds kort niet meer in staatshanden, kocht Generali Nederland en ook het veel kleinere First Investments. Volgens Goldman Sachs heeft de verzekeraar daarmee de grenzen van het toelaatbare opgezocht.
De Amerikaanse zakenbank bekeek in het rapport de positie van NN, ASR, Aegon en het Belgische Ageas. Omdat de verzekeringsmarkt in de Benelux volwassen en zeer concurrerend is, moeten de kansen voor beleggers volgens Goldman vooral komen van wat de analisten 'financiële flexibiliteit' noemen: het vermogen de solvabiliteit op peil te houden en onderwijl ook (meer) dividend te kunnen uitkeren of de mogelijkheid te hebben meer leningen in de markt te zetten.
Die flexibiliteit is bij ASR door de recente aankopen en door aandeelinkoopprogramma's behoorlijk aangetast, zo oordeelt Goldman. De Utrechtse verzekeraar heeft het laagste rendement op het eigen vermogen van de onderzochte bedrijven en dat maakt de financiële bewegingsruimte krapper dan de mooie solvabiliteitscijfers van het bedrijf doen suggereren. Er is weliswaar wat ruimte voor hogere kapitaaluitkeringen, maar de analisten gaan er niet van uit dat die benut zal worden. Omdat het bedrijf waarschijnlijk een hybride obligatie zal uitgeven voor de financiering van Generali Nederland stuit de leverage ratio bovendien op de grenzen van wat kredietbeoordelaars zullen kunnen verdragen, zo stelt Goldman.
ASR krijgt een verkoopadvies met een koersdoel van €30, zo'n 10% onder de huidige koers.
NN Group NN€35,39+0,45% komt er een stuk beter vanaf. Volgens de analisten zal het moederbedrijf van Nationale Nederlanden veel waarde uit de nieuwe aankoop Delta Lloyd kunnen persen, mede dankzij synergievoordelen. NN genereert bovendien veel meer kapitaal dan het aan dividend uitkeert, een reden waarom Goldman ervan uitgaat dat het bedrijf een dividendverrassing voor beleggers in petto heeft.
NN Group krijgt zelfs een plek op de 'conviction list'; het koopadvies gaat gepaard met een koersdoel van €40,50. Dat is 18% hoger dan de huidige koers.
Aegon AGN€4,99-0,26% verloor juist zijn koopadvies. Het aandeel staat op 'neutraal', met een koersdoel van €5,20, een fractie boven het huidige niveau.
Bij Aegon ontbreekt het volgens Goldman aan duidelijke aanjagers. Alleen macro-factoren, en dan met name de Amerikaanse rente, kan de koers in beweging zetten. 'Iedere markt waarin Aegon actief is, is uitdagend', aldus Goldman, 'en er zijn nauwelijks redenen te vinden waarom Aegon het in welke regio dan ook beter zou doen dan de concurrentie.'
Ook over het Belgische Ageas AGS€39,47-1,25% zijn de analisten negatief. Het aandeel krijgt een verkoopadvies en een koersdoel van €36.