Waarom is het aandeel Steinhoff International (WKN: A14XB9) niet langer een plezier? Omdat het eigen vermogen wordt vernietigd en de weg naar winstgevendheid nog lang is. Toch kan de zwaar aangeslagen onderneming weer interessant worden voor investeerders als sommige zaken zich positief ontwikkelen. Hier zijn er drie van hen.
Conforama en Matrasfirma bereiken turnaround
Steinhoff was een spannende achtbaanrit voor mij. Onder grote onzekerheden heb ik keer op keer geprobeerd de situatie opnieuw te beoordelen. Ik was er lange tijd van overtuigd dat van de vermeende 16 miljard euro aan eigen vermogen van voor het schandaal ten minste één miljard euro zou moeten overblijven. Een beurskapitalisatie van 1 miljard euro zou overeenkomen met een koers van ongeveer 0,23 euro, waardoor het aandeel er niet alleen voor gokkers, maar ook voor langetermijnbeleggers aantrekkelijk uitziet.
Veel ging echter slechter dan ik had verwacht. De problemen bleven geenszins beperkt tot de financiële sector alleen. Ook de operationele dochterondernemingen zijn in het midden van de economische bloei in het rood gegleden: POCO, Conforama en Mattress Firm, waaraan ik ten minste een bepaalde waarde zou hebben toegekend, zijn alle omgezet in herstructureringen in geldetende zaken.
Met de cijfers van het boekjaar dat in september werd afgesloten, werd het trieste resultaat gepresenteerd: alle eigen vermogen is weg. Mijn investeringsproef is dus verloren gegaan en daarom heb ik in de tussentijd van een kleine prijsstijging geprofiteerd om uit te stappen. Maar het zijn juist deze twee, die misschien Steinhoff's nek hebben gebroken, die nu kunnen bijdragen aan het voorkomen van het ergste.
Hoewel de holding nu slechts ongeveer de helft van de aandelen van Conforama en Mattress Firm bezit, genereerden de twee dochterondernemingen samen een omzet van ongeveer 6 miljard euro in het boekjaar 2018. Als de herstructureringsmaatregelen effect sorteren, kan dit dus opnieuw zichtbare waarde voor de Groep creëren. Een omzetrendement van slechts 2 % zou resulteren in een winst van ruim 100 miljoen euro, waardoor de Steinhoff-aandelen zeker weer meer dan een half miljard euro waard zouden zijn.
De eerste tekenen zijn al zichtbaar: Mattress Firm opent na de drastische stroomlijning weer nieuwe filialen en heeft onlangs nog 50.000 US dollar over voor een goed doel. Conforama is op dit moment nog steeds in beroering omdat besloten is 42 vestigingen te sluiten. Wat slecht is voor de getroffen werknemers kan op middellange termijn leiden tot een inkrimping van het bedrijf met bijna 300 vestigingen.
Een succesvolle ontwikkeling van deze twee dochterondernemingen heeft dus het potentieel om het eigen vermogen weer op te trekken naar een positief terrein.
Zuid-Afrikaanse Pepkor Bedrijven Verrassingen
Het zou echter minstens zo belangrijk zijn dat Pepkor op de weg naar succes blijft. Het Zuid-Afrikaanse filiaal vertegenwoordigt een omzet van ruim 4 miljard euro en het aandeel van 71% is momenteel (23 augustus) ongeveer 2,3 miljard euro waard. De laatste tijd heeft het aandeel intussen vrijwel al zijn winst verloren, wat voor Steinhoff rampzalig is. De halfjaarcijfers per 31 maart waren over het algemeen bevredigend. De update van 30 juni sprak echter van een "uiterst uitdagende" marktomgeving met gemengde vooruitzichten.
In principe blijft zuidelijk Afrika echter een groeimarkt, alleen al vanwege de demografische ontwikkelingen. Pepkor is uitstekend gepositioneerd om direct te profiteren van een verbetering van de omstandigheden. Hierdoor kan de koers van het aandeel op elk moment stijgen. Als de prijs stijgt van de huidige circa 1.600 Rand centen naar 2.300 Rand centen, zou dit voor Steinhoff een balanseffect van 1 miljard euro hebben, zolang de valuta redelijk stabiel blijft.
Er is hier dus een grote hefboom die geïnteresseerde investeerders in de gaten moeten houden.
De IPO van Pepkor Europe lost de problemen op...
Ik ben echter bijzonder benieuwd hoe het zal gaan met Pepkor Europa, de snel groeiende parel in het uiteenvallende Steinhoff-imperium. Zo las ik onlangs dat Poundlandzuster Dealz nog steeds tal van winkels opent in Euroland en Oost-Europa. Hier wordt samen met Pepco en de andere merken van de subgroep een pan-Europees platform voor huishoudelijke artikelen en kleding gecreëerd dat zich uitstrekt van Estland tot Spanje.
Inmiddels is bekend geworden dat de plannen voor een beursgang of verkoop steeds concreter worden. De grote vraag is natuurlijk hoeveel Steinhoff hiervoor kan verdienen. De operationele winst bedroeg in 2018, met een omzet van 3 miljard euro, 243 miljoen euro, of 185 miljoen euro na afschrijvingen (EBIT). Dit komt overeen met een EBIT-marge van 6 %. De sterke ontwikkeling van de winkelketens, die met name in Polen populair zijn, heeft ertoe geleid dat de door The Times ondervraagde waarnemers een waarde van 4 miljard euro hebben vastgesteld.
Als je bedenkt dat hier meer dan één euro bedrijfswaarde per omzet in euro wordt berekend, begint mijn fantasie over het potentieel van Conforama en Mattress Firm bijna weer tot bloei te komen. In ieder geval kan het succes van deze deal bepalen of er nog iets over is voor de aandeelhouders of dat de verkoop van het tafelzilver alleen ten goede zal komen aan de schuldeisers. Pepkor Europa kan zelfs 5 miljard euro waard zijn, maar misschien maar de helft daarvan. Dat is 2,5 miljard verschil.
Ik zie nog niet genoeg waarde in...
Het potentieel is er: als alle drie de punten positief verrassen, dan kunnen de vier betrokken dochters alleen al voldoende activa bijeenbrengen om het eigen vermogen weer op een solide niveau te brengen en de schuldenlast terug te betalen. Na de verkoop van de twee Pepkors en de uittreding uit Mattress Firm en Conforama, zou Steinhoff nog steeds de winstgevende Australische activiteiten en een paar andere kleinere zaken in zijn portefeuille hebben.
Maar om de aandelen van Steinhoff weer aantrekkelijk te maken, moet het een stuk goedkoper worden of moeten er meer tekenen zijn dat de kans groot is dat dit positieve scenario zich zal ontvouwen. Tot die tijd kan ik me ontspannen en vanaf de zijlijn toekijken hoe de Steinhoff-saga zich ontvouwt.