€d_Modus Vivendi schreef op 29 mei 2015 10:27:
Laatste update 18-5-2015
Argumentatie
Onze opinie voor BAM is Houden. Wij zijn van mening dat het risico van kostenoverschrijdingen momenteel groter is dan de mogelijke winstverbetering als gevolg van het herstel van de Nederlandse huizenmarkt. Hoewel wij menen dat het nieuwe management van BAM de juiste maatregelen neemt, zal BAM er pas in 2016 in slagen de erfenis van haar tekortschietende aanbestedingsprocedures weg te werken.
Als gevolg van de winstwaarschuwing in 2014 komt BAM steeds dichter bij schending van de afspraken met de banken met betrekking tot de achtergestelde lening (EUR 125 miljoen) en de bankfaciliteit (EUR 442,5 miljoen). Onze grootste zorg betreft de verhouding VV/EV en de rentedekkingsverhouding; de afspraken daarover zouden tussen het vierde kwartaal van 2014 en het tweede kwartaal van 2015 wel eens geschonden kunnen worden. In een poging schending van de bankafspraken te voorkomen, heeft BAM een kostenbesparingsprogramma (“Back in Shape”) aangekondigd dat naar eigen schatting tot eind 2015 een besparing van EUR 100 miljoen per jaar zou moeten opleveren. Daarnaast voert BAM een verbeteringsprogramma door om het werkkapitaal tegen eind 2015 met EUR 300 miljoen omlaag te hebben gebracht. Als de onderneming de verbeteringsdoelstellingen weet te realiseren, zou BAM naar onze inschatting schending van de bankafspraken moeten kunnen voorkomen. Wij vinden dat BAM de juiste maatregelen neemt om de onderneming met succes te transformeren. Wij zijn van mening dat de beoogde kostenbesparing van EUR 100 miljoen haalbaar is, maar hebben meer twijfels over de ten doel gestelde verlaging van het werkkapitaal (EUR 300 miljoen). Ons grootste zorgpunt blijft echter de EUR 4 miljard aan oudere projecten die binnen zijn gehaald in de periode voordat de aanbestedingsprocedure werd verbeterd en die nog steeds in de orderportefeuille zitten. Op een totale orderportefeuille van EUR 10 miljard is dit een erg grote post. Deze projecten leveren waarschijnlijk lagere marges op, terwijl het risico van kostenoverschrijdingen bij deze projecten hoger is.
BAM behoort tot de grootste bouwbedrijven in Europa.
De balans van BAM staat onder druk; de onderneming heeft momenteel een hoger risicoprofiel.
Het winstherstel lijkt zich meer gefaseerd te voltrekken dan eerder werd verwacht.
De reputatieschade is na de tweede winstwaarschuwing groter geworden; daardoor is er twijfel ontstaan over het vermogen van het managementteam om de huidige doelstellingen van de onderneming te realiseren.
Schending van de bankafspraken
Kostenoverschrijdingen,
Extra voorzieningen voor vastgoedontwikkeling
Aandelenemissie
Verdere verzwakking van de balans
Recessie in Europa
Wij hebben onze doelkoers van BAM in april verhoogd van EUR 2,3 naar EUR 4,1 per aandeel, op basis van hogere winstprognoses en een lagere nettoschuld. Op grond van onze ramingen voor 2015 wordt het aandeel BAM verhandeld tegen een ondernemingswaarde/EBITDA-verhouding van 8,5, hetgeen een agio inhoudt van 20% ten opzichte van het historisch gemiddelde. Dit is niet een onaantrekkelijke waardering aangezien de winst over boekjaar 2015 nog steeds historisch laag is. Wij zijn echter van mening dat de huidige orderportefeuille van BAM een relatief hoog risico van kostenoverschrijdingen herbergt, aangezien de portefeuille voor EUR 3 miljard aan oudere projecten bevat die zijn binnengehaald voordat de aanbestedingsprocedure werd verbeterd. Op een totale waarde van de orderportefeuille van EUR 10 miljard, vertegenwoordigt dit een aanzienlijk risico. Absoluut gezien heeft de koers van het aandeel zich weten te herstellen van de gigantische verliezen van vorig jaar. Op relatieve en jaarbasis presteert het aandeel vergelijkbaar met dat van BAMS Europese sectorgenoten. De prestaties vanaf begin dit jaar waren veel beter.
Sterke punten
BAM behoort tot de grootste bouwbedrijven in Europa.
Zwakke punten
De balans van BAM staat onder druk; de onderneming heeft momenteel een hoger risicoprofiel.
Het winstherstel lijkt zich meer gefaseerd te voltrekken dan eerder werd verwacht.
De reputatieschade is na de tweede winstwaarschuwing groter geworden; daardoor is er twijfel ontstaan over het vermogen van het managementteam om de huidige doelstellingen van de onderneming te realiseren.
Zwakke Punten en Risico’s
Schending van de bankafspraken
Kostenoverschrijdingen,
Extra voorzieningen voor vastgoedontwikkeling
Aandelenemissie
Verdere verzwakking van de balans
Recessie in Europa
Waardering, groei & winstgevendheid
Wij hebben onze doelkoers van BAM in april verhoogd van EUR 2,3 naar EUR 4,1 per aandeel, op basis van hogere winstprognoses en een lagere nettoschuld. Op grond van onze ramingen voor 2015 wordt het aandeel BAM verhandeld tegen een ondernemingswaarde/EBITDA-verhouding van 8,5, hetgeen een agio inhoudt van 20% ten opzichte van het historisch gemiddelde. Dit is niet een onaantrekkelijke waardering aangezien de winst over boekjaar 2015 nog steeds historisch laag is. Wij zijn echter van mening dat de huidige orderportefeuille van BAM een relatief hoog risico van kostenoverschrijdingen herbergt, aangezien de portefeuille voor EUR 3 miljard aan oudere projecten bevat die zijn binnengehaald voordat de aanbestedingsprocedure werd verbeterd. Op een totale waarde van de orderportefeuille van EUR 10 miljard, vertegenwoordigt dit een aanzienlijk risico. Absoluut gezien heeft de koers van het aandeel zich weten te herstellen van de gigantische verliezen van vorig jaar. Op relatieve en jaarbasis presteert het aandeel vergelijkbaar met dat van BAMS Europese sectorgenoten. De prestaties vanaf begin dit jaar waren veel beter.